发布日期：2025-04-24 09:41 点击次数：159
精选港股通研报
以下港股通讲演英文版由华兴证券（香港）发布，华文版由华兴证券研究所团队进行审核。华兴证券研究所依托华兴成本集团与华兴证券在新经济规模的资源获取智力，触达中国立异经济规模的多个边缘，用功为您带来前沿、全面的研究为止。敬请捏续讲理。 ]article_adlist-->万洲国际
(288 HK)
捏续推动内行业务多元化及优化
•好意思国上游业务扭转以及中国生猪廉价环境驱动2024年好意思满强劲事迹。
•不息层对2025年出息捏乐不雅作风，暗示将捏续优化好意思国业务、扩大中国阛阓份额。
2024年齿迹坚实，利润率与现款流阐明强劲。万洲国际公布2024年强劲事迹。尽管中国花消需求疲软以及好意思国部分业务关停对集团的猪肉及肉成品销量酿成冲击，导致总收入同比下滑1.1%，但中国生猪廉价环境及好意思国猪肉/生猪价差扩大晋升了集团的盈利智力，推动生物质产重估前的谋划利润率创下9.3%的历史新高。转变后净利润同比高增142%至14.64亿好意思元。在利润强劲增长的驱动下，万洲国际的解放现款流从2023年的8.05亿好意思元不啻翻倍至2024年的19亿好意思元。充裕的现款流撑捏集团派发每股0.40港元的末期股利，重叠好意思国业务子公司史姑娘菲尔德食物（代码SFD US，未遮掩）上市后派发的每股0.18港元一次性畸形股利，总派息率晋升至76%。
捏续发力优化供应链，2025年好意思国业务出息悠闲。在万洲国际的事迹会上，旗下史姑娘菲尔德食物的不息层对好意思国猪肉阛阓保捏乐不雅作风，并预期其他动物卵白开首（举例牛肉和鸡肉）价钱或将捏续高企，从而为猪肉营造成心的价钱环境。此外，跟着公司捏续降本和升级居品组合，不息层合计遥远来看利润率具有上行空间，尤其是肉成品。史姑娘菲尔德食物掂量，2025年销售额将好意思满低至中个位数百分比的同比增长，对应转变后营业利润区间为11亿至13亿好意思元（对比2024年为11.18亿好意思元）。从集团层面来看，万洲国际不息层重申了进一步缩减上游生猪衍生规模、同期扩大宰杀业务产能的计谋。咱们合计，这一计谋将通过裁汰高波动性的生猪衍生业务占比，捏续平滑万洲国际的举座盈利阐明。
均衡中国业务的利润与规模。万洲国际在中国的肉成品业务于2024年创下9.24亿元东谈主民币的营业利润历史新高，终点于每吨居品盈利4，700元。但不息层暗示这一利润水平可能难以捏续，并可能损伤公司的竞争力。瞻望2025年，尽管生猪价钱捏续处于低位，但不息层贪图将一部分利润从头参加阛阓以扩大份额，并掂量该业务遥远将督察约4，000元/吨的利润水平。
风险教导：中好意思关系、动物疾病爆发、食物安全问题、不息层继任、金融对冲风险。
讲演称号：《万洲国际 (288 HK)：捏续推动内行业务多元化及优化》
讲演日历：2025年3月27日
此讲演为授权转发的港股通证券研究讲演，英文版块由华兴证券（香港）分析师以英文撰写并于2025年3月26日在香港发布。华兴证券有限公司将转发许可范围内的英文讲演翻译成华文在内地发布，华文讲演由华兴证券分析师姜雪烽（证券分析师登记编号:S1680519070001）审核。如果您思进一步筹商本讲演所述不雅点，请与您在华兴证券的销售代表酌量。
快手科技
(1024 HK)
可灵AI收入破亿元大关；AI投资加大或牵累2025年利润率1-2个百分点
• 收入和转变后净利润适当预期。
• 可灵AI累计收入冲突亿元大关，公司掂量投资加多会使得2025年转变后净利率承压1-2个百分点。
快手公告4Q24收入同比增长9%至354亿元东谈主民币，与咱们的预测及Visible Alpha一致预期基本一致；转变后净利润为47亿元东谈主民币，亦适当预期。在事迹电话会上，不息层强调公司的自研视频大模子“可灵”（Kling）已赢得行业经常招供，累计收入冲突1亿元东谈主民币。同期，AIGC（东谈主工智能生成履行）正在推助快手现存业务发展，4Q24使用AIGC素材的日均告白支拨突出3，000万元东谈主民币。由此，不息层决定加大AI参加（包括加多成本开支和研发用度），掂量将导致2025年转变后净利率承压1-2个百分点。咱们将4Q24的事迹要点汇总如下：
•4Q24电商GMV同比增长14%（较3Q24的15%略有放缓）。左证咱们的测算，这带动内轮回告白收入增长10%。告白变现率下落，主若是因为平台为支捏中小商家成长提供了更多补贴。比拟之下，咱们测算外轮回告白4Q24收入在传媒和电商平台推动下同比增长18%。咱们掂量外轮回告白的强劲势头（由短剧需求拉动）与内轮回电商逐渐增长（向商家提供流量补贴以匡助其应答阛阓环境挑战）的趋势将延续至1Q25。
•利润率阐明：受益于居品结构优化，4Q24毛利率为54.0%（对比4Q23为53.1%）。运营用度率为42%，同比捏平。由此，转变后净利率微降至13.3%（对比4Q23为13.4%）。分区域看，国内业务Non-IFRS谋划利润率为12.8%（4Q23为13.4%），而国外厌世收窄至2.36亿元东谈主民币（4Q23为5.51亿元）。
AI业务：可灵AI提供C端会员订阅、B端API职业及定制化场景惩处有规画。咱们合计C端订阅（订价66-666元/月）将成为主要的收入开首，并掂量2025年可灵AI将创造4.5亿元东谈主民币收入（占快手总收入不及1%）。与此同期，咱们掂量快手2025年景本开支将翻倍至160亿元东谈主民币，形成更多折旧用度；重叠研发用度的增长，咱们掂量将使得转变后净利率承压1.5个百分点。
风险教导：监管政策收紧、销售及营销用度超预期、宏不雅环境挑战。
讲演称号：《快手科技 (1024 HK)：可灵AI收入破亿元大关；AI投资加大或牵累2025年利润率1-2个百分点》
讲演日历：2025年3月27日
此讲演为授权转发的港股通证券研究讲演，英文版块由华兴证券（香港）分析师以英文撰写并于2025年3月26日在香港发布。华兴证券有限公司将转发许可范围内的英文讲演翻译成华文在内地发布，华文讲演由华兴证券分析师赵冰（证券分析师登记编号：S1680519040001）审核。如果您思进一步筹商本讲演所述不雅点，请与您在华兴证券的销售代表酌量。
众何在线
(6060 HK)
2025年聚焦承保利润晋升
•轮廓成本率下落及投资收益加多推动2H24盈利阐明超预期。
•贪图贪图2025年轮廓成本率同比下落0.4个百分点。
轮廓成本率下落及投资收益加多推动2H24盈利晋升。众何在线公布2H24净利润为5.48亿元东谈主民币，环比高增888%，超出咱们的预期，这主若是成绩于承保利润和投资收益的双重晋升。2H24总保费收入同比增长19%至182亿元东谈主民币，其中健康险（+21%）、车险（+25%）和数字生计业务（+31%）的强劲增长对消了花消金融业务的下滑（-4%）。2H24轮廓成本率降至99.2%（对比2H23为99.8%），成绩于赔付率同比下落0.4个百分点及用度率同比下落0.1个百分点。2H24投资收益达8.67亿元东谈主民币，同比增长227%，主要原因是2024年9月底以来A股阛阓反弹推动净投资收益达6.32亿元。
对准改善2025年轮廓成本率。花消金融业务2H24保费同比降幅收窄，受保贷款余额环比小幅回升4.2%，金钱质料亦有改善。不息层选拔审慎策略，掂量2025年花消金融保费同比增速为低个位数至捏平，要点讲理轮廓成本率，贪图降至90%（对比2024年为90.3%）。健康险业务2H24好意思满增长（成绩于获客成本优化推动规模晋升），不息层掂量在新址品“众民保”需求强劲的推动下，2025年增速有望超10%，该居品拓宽了保障范围，有意面向“非标体东谈主群”。车险业务掂量2025年督察30%的同比增速，受益于新动力车险的强劲阐明以及公司2024年取得上海和浙江地区交通强制包袱险的销售经验。数字生计业务保费2025年增速或将放缓，要点贪图为改善轮廓成本率至99.5%（对比2024年为99.9%）。基于公司2025年总保费贪图为同比增长10%、轮廓成本率贪图为96.5%（对比2024年为96.9%），咱们掂量承保利润同比增长18%，投资收益率褂讪在3.4%。
模子更新：咱们将2025 /26年盈利预测上调33%/6%，以反应以下身分：1）净保费收入预测上调1-2%；2）赔付率预测下调2.5-2.6个百分点；3）2025年投资收益预测提高20%；对消了4）用度率预测上调1.4-1.5个百分点。举座而言，咱们掂量2025 /26年轮廓成本率将降至96.5%/96.4%。
咱们看好众何在线优于同行的增长出息，其弘大的保障科妙技力将捏续推动净保费收入和承保利润增长，可带来盈利上行空间。
风险教导：健康险保费增长慢于预期；中端医疗险阛阓竞争加重；投资环境疲软。
讲演称号：《众何在线 (6060 HK)：2025年聚焦承保利润晋升》
讲演日历：2025年3月27日
此讲演为授权转发的港股通证券研究讲演，英文版块由华兴证券（香港）分析师以英文撰写并于2025年3月25日在香港发布。华兴证券有限公司将转发许可范围内的英文讲演翻译成华文在内地发布，华文讲演由华兴证券分析师王一鸣（证券分析师登记编号：S1680521050001）审核。如果您思进一步筹商本讲演所述不雅点，请与您在华兴证券的销售代表酌量。
好意思团
性感丝袜(3690 HK)
4Q24顾忌：增长推手换位
• 中枢土产货生意4Q24的收入和利润 阐明超预期。
• 咱们掂量2025年中枢土产货生意的利润出息将保捏健康，同期公司将加大投资国外阛阓和东谈主工智能。
中枢土产货生意：该板块4Q24好意思满了19%的同比增长，谋划利润率达到19.7%，对比咱们预测的收入/谋划利润率区分为18%/17.9%。由于好意思团已将即时配送（包括餐饮外卖和闪购）与到店酒旅的业务职能进行了整合，因此从本季度起不再长远即时配送的订单量。
即时配送板块：受暖冬天气、春节提前以及花消情谊捏续疲软影响，咱们掂量餐饮外卖的订单量和总来回额（GTV）均好意思满高个位数同比增长。因轮廓变现率受益于1P样式占比晋升、长距离订单加多等身分，咱们掂量收入好意思满中双位数同比增长。咱们也掂量跟着补贴捏续减少，单元利润同比进一步扩大。闪购方面，咱们掂量该板块的订单量和收入区分好意思满中20%和高20%的同比增长，并在本季度保捏盈利。瞻望1Q25，不息层对环比趋势暗示乐不雅，尤其是3月份。咱们现掂量餐饮外卖和闪购的订单量将区分好意思满10%和27%的同比增长，推动即时配送板块举座收入和营业利润区分好意思满14%和22%的同比增长。社保成本方面，咱们了解到：1）公司将进一步扩大工伤保障的遮掩范围，并贪图在来岁好意思满世界遮掩；2）公司将在采取的城市运行试点提供社保福利，掂量需要4-5年好意思满世界遮掩。不息层掂量2025年及遥远内每笔订单的社保成本影响将区分低于东谈主民币0.1元和东谈主民币0.3-0.5元，并合计通过效用晋升不错遮掩这一非常成本。到店、货仓及旅游（到店酒旅）板块：咱们4Q24订单量同比增长40%，收入增长25%。因为举座竞争样貌保捏褂讪，咱们掂量谋划利润率保捏在34%傍边。咱们现掂量1Q25到店酒旅的收入和营业利润将区分同比增长23%和35%，全年谋划利润率督察在34%。在咱们看来，到店酒旅将在已往推动收入和利润增长中表现更大作用。
新业务板块：4Q24该板块厌世为东谈主民币22亿元，适当咱们的预期。其中，咱们掂量好意思团优选的厌世为东谈主民币17亿元，环比捏平。剩余5亿元的厌世主要与国外膨大以及好意思团骑车业务淡季关连。瞻望2025年，咱们掂量好意思团优选的厌世将进一步收窄，但无法整个对消国外膨大加多的投资。轮廓来看，咱们现在预测该板块的营业厌世为东谈主民币96亿元，对比2024年厌世为东谈主民币73亿元。
风险教导：竞争加重、宏不雅经济捏续疲软、监管趋严以及新业务厌世收窄速率放缓。
讲演称号：《好意思团 (3690 HK)：4Q24顾忌：增长推手换位》
讲演日历：2025年3月25日
此讲演为授权转发的港股通证券研究讲演，英文版块由华兴证券（香港）分析师以英文撰写并于2025年3月24日在香港发布。华兴证券有限公司将转发许可范围内的英文讲演翻译成华文在内地发布，华文讲演由华兴证券分析师赵冰（证券分析师登记编号：S1680519040001）审核。如果您思进一步筹商本讲演所述不雅点，请与您在华兴证券的销售代表酌量。
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